Nilfisk

Disclaimer

Formålet med denne analyse er at præsentere Investment Panel Århus’ syn på aktien. Bemærk venligst, at analysen ikke er en investeringsanbefaling, men udelukkende udarbejdet til informationsformål. Investment Panel Århus påtager sig intet ansvar for eventuelle tab eller skader, der måtte opstå som følge af brugen af denne analyse eller de oplysninger, der er indeholdt heri. Vi opfordrer alle potentielle investorer til at foretage deres egen uafhængige undersøgelse og vurdering af aktien, inden de træffer en beslutning om at investere i den.

Analytikerens synspunkter og meninger, som er udtrykt i denne analyse, er baseret på offentligt tilgængelige oplysninger, der anses for at være pålidelige. Vi kan dog ikke garantere, at disse oplysninger er korrekte, fuldstændige eller aktuelle. Det er vigtigt at bemærke, at nogle medlemmer af Investment Panel ejer aktier i det analyserede selskab på udgivelsestidspunktet. Vi opfordrer alle læsere til at tage denne interesse i betragtning, når de evaluerer analysens synspunkter og konklusioner.

144

Aktuel kurs pr. 25/3-2024

156,4

Valuation

Se IPA’s forrige analyse af Vitrolife her

FØLG IPA PÅ FACEBOOK

Nilfisk

Nilfisk er en global leder inden for avancerede rengøringsløsninger og huser ca. 4700 ansatte. Siden 1906 har Nilfisk opbygget en imponerende produktportefølje, der spænder fra små forbruger rengøringsprodukter til industrielle fejemaskiner og højtryksrensere. Deres primære forretningsområder er deres B2B-segment (59% af omsætning) og deres servicesegment (29% af omsætning), hvori Nilfisk har markedsandele i over 100 lande, med USA, Tyskland, og Frankrig værende deres kernemarkeder. Nilfisk har de seneste år frasolgt dele af deres produktportefølje for at fokusere mere på deres kernekompetencer og specielt på at øge deres voksende servicesegment.

Virksomhedens historie

Nilfisk er en dansk virksomhed der blev grundlagt i 1906 og er specialiseret i produktion af rengøringsudstyr og støvsugere. Virksomheden blev oprindeligt etableret som “Fisker & Nielsen” af Peder Andersen Fisker og Hans Marius Nielsen. De udviklede den første støvsuger i Danmark i 1910 og døbte den “Nilfisk” – en kombination af “Nil” (fra Nilen, floden der symboliserer renhed) og “fisk” (efter grundlæggerne). I løbet af årene voksede Nilfisk som en førende producent af industrielle støvsugere og rengøringsløsninger. Virksomheden udvidede sit sortiment til at omfatte en bred vifte af produkter, herunder gulvvaskemaskiner, højtryksrensere og andre professionelle rengøringsløsninger. I 1989 blev Nilfisk en del af NKT-koncernen og blev senere spundet ud som en selvstændig børsnoteret virksomhed. Nilfisk har gennem årene opretholdt sin position som en global leder inden for rengøringsudstyr og -løsninger og har udvidet sin tilstedeværelse i forskellige markeder og sektorer over hele verden. Virksomhedens historie er præget af innovation og teknologisk udvikling inden for rengøringsindustrien, og Nilfisk fortsætter med at levere produkter og løsninger, der sigter mod at forbedre effektiviteten og hygiejnen i både kommercielle og industrielle miljøer, dog med markant størst fokus i det industrielle marked.

Forretningsmodel

Nilfisks leverer professionelle rengøringsløsninger og udstyr til en bred vifte af industrier og sektorer. Virksomheden tilbyder et omfattende udvalg af produkter, herunder støvsugere, gulvvaskemaskiner, højtryksrensere, støv- og affaldshåndteringsløsninger samt tilbehør og reservedele. Nilfisk udvikler og producerer selv deres produkter, og tilpasser efter behov maskinerne I tilfælde af specifikke behov fra kunden. Deres salg af produkter omfatter alt fra kompakte støvsugere til avancerede større gulvvaskemaskiner, samt specialiserede rengøringsløsninger. De større gulvmaskiner og de specialiserede rengøringsløsninger er tiltænkt industrien hvor Nilfisk er leverandør til alt fra skoler til produktionsfabrikker, og har i tidens løb bevist en evne til at succesfuldt tilpasse sig forskellige kunders behov, og har dermed opbygget kundeloyalitet. Niflisk’s servicesegment omfatter kontrakter på bl.a. vedligehold, reservedele, assecories, og consumables associeret til deres produkter.

Casens fokus

I begyndelsen af 2022 lancerede Nilfisk en 5-årig forretningsplan, fokuseret på værdiskabelse og langsigtet organisk vækst. Nilfisk vil opnå dette gennem et øget fokus på nøje udvalgte strategiske mål og identificering af muligheder for optimering og restrukturering, med deres kernefokus værende på vækst i deres service segment. Et ekstra højt fokus på service segmentet vurderer vi til at være en helt korrekt prioritering, da det er deres nemmeste vej til margin-ekspansion og tilbagevendende forudsigelig omsætning.

En af Nilfisks’ styrker i vores øjne, er deres ledelse. I spidsen som CEO sidder René Svendsen-Tune der tidligere har siddet som CEO hos GN Store Nord. På trods af (i vores øjne) en fejlagtig vurdering af opkøbet af SteelSeries i sin tid i GN-Store Nord, gør hans erfaring i driften af en international virksomhed, med specielt fokus på USA, gavn for Nilfisk. Derudover viser han en grundlæggende sund fornuft gennem udvælgelsen og af målrettet og realistiske strategisk mål for virksomheden. Nilfisks høje fokus på service-segmentet skal ikke ses som en transition fra deres kernekompetencer eller forretningsfokus som er, og forbliver, at udvikle, producere og sælge rengøringsmaskiner. Dette er blot et ekstra forretningsben der har til formål at øge deres konkurrenceevne samt forudsigeligheden i deres omsætning og marginer. Servicesegmentet udgør på nuværende tidspunkt 29% af Nilfisk’s omsætning og Nilfisk guider selv med en CAGR i dette segment på 7% frem til 2026 fra nuværende niveau. Overgangen fra at være udelukkende produktionsvirksomhed til at være en kontraktbasseret/serviceorienteret virksomhed tror vi kommer til at skabe høj værdi for investorer.

(Kilde: Nilfisk)

Det langsigtede potentiale vi ser, er vi ikke alene om. De seneste 9 måneder er der foretaget signifikante insiderhandler fra 8 forskellige insidere til omtrent nuværende kurs. Dog har der været et enkelt insidersalg inden for de seneste tre måneder, men ikke af stor kaliber, så overordnet set er ledelsen bullish og i overensstemmelse med aktionærer. Insiderhandler skal man overordnet set ikke sættes lig med stærk kursperformance, men det er en statistisk god forudsætning for det. I dette tilfælde er der i den grad en indre tiltro til virksomheden og dens potentiale.

Markedet

Det nuværende marked for rengøringsløsninger er domineret af få større virksomheder og et bredt spænd af mange små lokale aktører. Markedsfordelingen ser (fra tilgængelige data fra 2017) således ud:

(Kilde: Statista)

Som det ses, kæmper Tennant og Nilfisk om markedslederpositionen, og taget det ikke-koncentrerede marked i betragtning har Nilfisk, såvel som alle aktører, potentialet til at opnå en væsentlig vækst ved at udkonkurrere de mange mindre udbydere. Ud over højt potentiale for markedsvækst gennem konkurrence er markedet for rengøringsløsninger også et attraktivt område at være i. Hele markedet for industrielt rengøringsudstyr estimeres nemlig at vokse med en CAGR på 4,3% frem mod 2031, fra $9.12 milliarder i 2021, til $14.14 billion i 2031.

(Kilde: Alliedmarketresearch)

Nilfisks har på nuværende tidspunkt en R&D/Revenue på cirka 3%, hvilket er på linje med Tennant. Markedet for avanceret rengøringsmaskiner er i farer for at blive distruptet af nye konkurrenter der ikke nødvendigvis har oprindelse i rengøringsindustrien, men som derimod kommer med en baggrund i robotteknologi og autonomiske-løsninger. Om det er nemmere for en rengøringsvirksomhed at blive højteknologisk, eller for en højteknologisk virksomhed at lave rengøringsudstyr er et essentielt spørgsmål, men Nilfisk er allerede på vej og har udviklet de første generationer af selvkørende rengøringsmaskiner- og arbejder fokuseret på at forbedre dem. Dette kan omfatte udvikling af intelligente systemer, IoT-integration, avancerede sensorer og automatiserede processer, der kan effektivisere og optimere driften. Alt dette kræver et vis udviklingsbudget- som Nilfisk også har relativt til nuværende peers. Dermed udgør dette fremtidsbillede både en mulighed og trussel for Nilfisk.

Markedet for støvsugere i consumer segmentet oplever lige nu større teknologisk transformation. Vi tror i højere grad at Nilfisk kan blive udfordret i dette consumer-segment fremadrettet, på det grundlag at der er et vedvarende øget pres der er på traditionelle støvsugere der i højere og højere grad bliver erstattet af robotstøvsugere og billigere ledningsfrie støvsugere, men da dette segment kun udgør 6% af deres omsætning ser vi ikke dette som en reel trussel mod Nilfisk og deres eksistensgrundlag.

Styrker og risici

Styrker:

  1. Brand: Nilfisks lange historie og vel etableret brand afspejler kvalitet og pålidelighed.
  2. Økonomi: Nilfisk har stor økonomisk fleksibilitet og har i år prioriteret bl.a. at nedbringe deres nettogæld for at opnå en gearing ratio på x1,9.
  3. Teknologisk Ekspertise: Nilfisk har med deres tekniske know-how været på forkant og i stand til at udvikle innovative løsninger og teknologier.
  4. Global Tilstedeværelse: Med fodfæste i over 100 lande har Nilfisk fået adgang til alle markeder og kunder over hele verden – minimal geopolitisk risiko.
  5. Industri Partnerskaber: Nilfisk tilbyder samarbejde med industrielle partnere og kunder for at udvikle skræddersyede løsninger, der passer til specifikke behov.

Risici:

  1. Konkurrence: Rengøringsudstyrsmarkedet er konkurrencepræget, med flere store aktører og lokale producenter, som alle kan udfordre Nilfisks markedsandel. Nilfisk har ingen signifikant MOAT.
  2. Teknologisk shift i markedet: Fremskridt inden for AI og autonomi kan motivere nye konkurrenter til at træde ind på markedet.
  3. Efterspørgselsudsving: En recession vil påvirke Nilfisk, da deres kunder vil udskyde nye investeringer i nyt rengøringsudstyr og løsninger.
  4. Regulering og Compliance: Ændringer i sundheds-, sikkerheds- og miljøreguleringer kan påvirke Nilfisks produktdesign og drift.
  5. Valutakurser og Globale Udfordringer: Som en global virksomhed er Nilfisk udsat for valutakursudsving samt politiske og økonomiske udfordringer i forskellige regioner.

Valuation

Vi forventer at Nilfisk opnår en organisk omsætningsvækst i midten af Nilfisks guidance for 2024 (4,5%), og derfra 1,5% hvert år i alle år fremadrettet i vores DCF-analyse. Dette er i vores øjne er konservativt, men vi forventer øget konkurrence gående fremad på grund af den teknologiske transformation i markedet. Vi antager også denne lave vækst, da Nilfisk allerede er en veletableret og moden virksomhed, men med en overordnet estimeret markedsvækst på 4,3% pr. år er dette bestemt ikke urealistisk. Dette afspejler også en grad af usikkerhed omkring den kortsigtede udvikling, da selskabet kan opleve en negativ omsætningsvækst i et eller flere år på baggrund af konjunkturudsving, skulle der forekomme en recession.

Derudover står det endnu ikke klart hvilken effekt det øgede fokus på service og profitable projekter har på omsætningen, da de i højere grad har fokus på marginerne. Når det kommer til marginerne, antager vi en EBIT-margin på 7% fra 2024 og frem. På nedestående figurer ses deres omsætnings- og marginhistorik, og vi har tiltro til at trenden fra de seneste år med vækst i både omsætning og marginer er realistiske at opnå på baggrund af ledelsens strategi. På trods af deres fokus på marginekspansion har vi valgt ikke at estimere en EBIT-margin vækst efter 2024 for at tage højde for den usikkerhed der måtte komme i dette marked ift. Konkurrence på længere sig, og den usikkerhed i overskudsgrad der medfølger. Med andre ord, vi har valgt at være konservative på alle fronter for at afspejle Nilfisks fair value i et relativt usikkert fremtidigt forretningsmiljø, og da vi stadigvæk mangler en længere track-record af ledelsens eksekvering.

I en relativ værdiansættelse mod Tennant og Electrolux handler Nilfisk med en rabat på 50,5%, hvilket i vores øjne delvist er berettiget, da den primære konkurrent, Tennant, i længere tid har haft en stærkere performance relativt til Nilfisk. Det er dog vigtigt at pointere, at Tennant har et bredere forretningsfokus, så vi tror på at Nilfisk gennem deres strategiske fokus på kernekompetencer vil opbygge en konkurrencedygtig fordel på længere sigt i netop disse kernesegmenter. Vi tillægger ikke meget vægt i vores konklusion fra multipelanalysen for denne case da der ikke er mange relevante peers at sammenligne med.

I vores DCF-model (med en terminalvækst på 2%) får vi dog en lidt mindre optimistisk upside på 17,2%, baseret fra ovenstående antagelser og beregninger, hvilket giver os en forventet IRR på 8,9%. Når vi kigger på vores beregnede upside så er den i meget høj grad sensitiv til ændringer i den estimerede WACC, og meget lidt sensitiv på hverken omsætningsvækst eller EBIT-margin. Vi har estimeret en tilsvarende konservativ WACC på 8%, hvilket medtager det nuværende rentemiljø. Vi anerkender at upsiden på denne case i høj grad er dikteret af vores WACC-estimat, da bare en halv procents reducering næsten fordobler vores upside. Dette er værd at have i mente.

Konklusion

Vi mener at Nilfisk på nuværende prisniveau handler med en upside på 17,2%. Vi betragter Nilfisk som en virksomhed med sunde fundamentaler, i et attraktivt marked, og det fornyede fokus på deres kernekompetencer og servicesegment forventer vi vil være en vækstdriver i både omsætning og marginer. Vi anerkender dog også, at deres vækstmuligheder tilsvarende udgør en risiko i form af nye konkurrenter der kommer med en baggrund i teknologi og autonomy. Ikke desto mindre er Nilfisk en af de førende på markedet, og deres teknologiske kompetencer er blandt de bedste, og derudover giver deres størrelse dem gode forudsætninger for også at sikre en teknologisk edge over konkurrenter fremadrettet.

Deres strategi er svær at finde huller i, men netop eksekveringstilliden er delvist skyld i vores konservative estimater – vi mangler beviser for en stærk eksekvering af deres strategi før ledelsen har vores tillid. På trods af dette relativt pessimistiske synspunkt har denne case stadig en upside baseret på vores netop konservative antagelser om vækst og marginer I DCF-værdiansættelsen. Vi mener derfor, at Nilfisk-aktien i øjeblikket repræsenterer en god mulighed for at inkludere et kvalitetsselskab i en diversificeret portefølje til lidt under fair value, og vi vil løbende vurdere om selskabet skal have en plads i vores portefølje.