Vitrolife: Fra Fald til Fremtid – En dybdegående Analyse af Fertilitetsgigantens Genoprejsning
Disclaimer
Formålet med denne analyse er at præsentere Investment Panel Århus’ syn på aktien. Bemærk venligst, at analysen ikke er en investeringsanbefaling, men udelukkende udarbejdet til informationsformål. Investment Panel Århus påtager sig intet ansvar for eventuelle tab eller skader, der måtte opstå som følge af brugen af denne analyse eller de oplysninger, der er indeholdt heri. Vi opfordrer alle potentielle investorer til at foretage deres egen uafhængige undersøgelse og vurdering af aktien, inden de træffer en beslutning om at investere i den.
Analytikerens synspunkter og meninger, som er udtrykt i denne analyse, er baseret på offentligt tilgængelige oplysninger, der anses for at være pålidelige. Vi kan dog ikke garantere, at disse oplysninger er korrekte, fuldstændige eller aktuelle. Det er vigtigt at bemærke, at nogle medlemmer af Investment Panel ejer aktier i det analyserede selskab på udgivelsestidspunktet. Vi opfordrer alle læsere til at tage denne interesse i betragtning, når de evaluerer analysens synspunkter og konklusioner.
Aktuel kurs pr. 11/10-2023
Købsmål til pr. 11/10 – 2023
Begrebsforklaring
IVF:
IVF står for “In Vitro Fertilisering”. Det er en metode inden for assisteret reproduktionsteknologi, hvor æg og sædceller kombineres uden for kroppen, typisk i et laboratorium. Hvis befrugtningen er vellykket, overføres det dannede embryo til kvindens livmoder med håbet om, at det vil implantere og føre til en graviditet. IVF er en af de mest almindelige- og effektive metoder, der anvendes af par, der har problemer med at blive gravide på naturlig vis.
Embryo:
Embryo refererer til det tidlige udviklingsstadium af et dyr eller menneske efter befrugtning og før det bliver et foster. Hos mennesker betragtes en befrugtet ægcelle som et embryo fra det tidspunkt, hvor cellen begynder at dele sig, og indtil slutningen af den ottende uge af graviditeten. Efter denne periode kaldes det et foster. I sammenhæng med in vitro-fertilisering (IVF) henviser et embryo til den befrugtede ægcelle, der potentielt kan implantere i livmoderen og udvikle sig til en baby.
Vitrolife
Vitrolife Group er en svensk børsnoteret virksomhed på NASDAQ Stockholm, der hjælper par med at blive gravide gennem genetiske test og IVF-klinikker. Vitrolife er verdensførende leverandør indenfor medicinsk udstyr og genetiske testtjenester for reproduktiv sundhed siden 1994. De fokuserer på produktudvikling, forskning og konsekvent kvalitetskontrol og vertikal integration af innovative virksomheder. Deres seneste opkøb i 2021 var Igenomix, der er førende på genetiske testtjenester, specifikt IVF-klinikker. Deres vision er at hjælpe kunder med at få opfyldt drømmen om en sund baby.
Virksomheden har 1100 ansatte fordelt i 25 lande, hvor deres produkter er tilgængelige i mere end 125 lande. I 2022 var deres omsætning på 3,2 MSEK, med en EBITDA margin på 32,5%. Deres omsætning er fordelt på tre forretningsområder: Consumables (1,339), Genetic Services (1,343) og Technologies (553). Omsætningen er blevet markant forbedret siden 2021, hvor den var på 1,681 MSEK, hvilket er en stigning på 92%. Væksten er bl.a. generet fra det opkøb, de lavede i 2021, 10% organisk vækst og 18% skyldes kursændringer.
Opkøbet medvirker til at Vitrolife kan tilbyde fertilitetsklinikkerne enten at outsource deres genetiske test til Vitrolife eller selv gøre det via Vitrolifes genomic kits. I oktober 2022 startede de en ny global salgs- og marketings organisation, der har været med til at skabe synergieffekter, men samtidig muligt at skabe en struktur, hvor de kan imødekomme lokale præferencer og support. De organisatoriske ændringer er en del af deres integration, der skal øge deres konkurrenceevne og dermed øge deres profit.
Historie
Vitrolife blev stiftet i Sverige i 1994 af Professor Hamberger og Doktor Svalander, som var førende skikkelser inden for IVF i Europa. De blev inspireret til at oprette firmaet på grund af problemer med internt fremstillede kulturmedier i klinikker, som ikke var af tilfredsstillende kvalitet. Som løsning herpå udviklede de deres egen linje af kvalitets-kulturmedier og præsenterede dem for klinikker.
Fra 2006 og fremefter har Vitrolife foretaget flere strategiske opkøb, som har sikret dem en førende position inden for IVF-sektoren. De er nu i stand til at forsyne klinikker med alt nødvendigt udstyr til IVF-procedurer.
I 2019 lancerede Vitrolife en AI-baseret platform, der vurderer et embryos’ chance for at implantere sig. Kort tid derefter købte de Ignomix, en prominent udbyder af genetiske test. Før dette havde Vitrolife kun fungeret som distributør af sådanne tests. Dette erhverv er den største investering for selskabet indtil videre og har medført en ændring i deres strategiske retning. Genetiske tests står nu for ca. 42% af selskabets indtægter.
I 2021 gik Vitrolife på den svenske børs og påbegyndte samtidigt en udvidelse af deres salgskanaler, med særligt fokus på regioner som Norden og USA.
(Kilde: Vitrolife.com)
Ledelsen
Ledelsen er opdelt i en two-tier board struktur, der består af Executive Management og Board of Directors.
Deres topledelse består af CEO, Bronwyn Brophy, CFO, Patrik Tolf og seks Senior Vicepræsidenter med forskellige ansvarsområder. De har alle en længere uddannelse, og har haft flere lignende positioner før, der giver dem ekspertise for deres felt. Deres CEO tiltrådte den 1. August 2023 efter Thomas Axelsson. Bronwyn Brophy har stor erfaring indenfor global biovidenskab, med-tech arenas, og har arbejdet for flere medicinalvirksomheder, herunder Johnson & Johnson.
Der er en bred repræsentation af virksomhedens værdikæde, der giver dem mulighed for at træffe kvalificerede beslutninger baseret på hele virksomheden. Alle i bestyrelsen, pånær Vice President Strategy and Corporate development, har aktier i virksomheden.
BOD består af Jón Sigurdsson, der er formand for bestyrelsen, samt fire bestyrelsesmedlemmer. De almene bestyrelsesmedlemmer har et uafhængigt forhold til selskabet, dets ledelse og større aktionærer, hvorimod formanden har en relation til større aktionærer og selv besidder en relativ stor andel af aktier sammenlignet med resten af ledelsen.
Bestyrelsen har erfaring, der kan hjælpe Vitrolife fra lignende industrier eller store virksomheder, der kan hjælpe med at sætte en strategi i forhold til den generiske udvikling og investering i produkter.
Bestyrelsen vælges hvert år på deres årlige general møde, hvor der bl.a. bliver besluttet dividende udbetaling til aktionærer, aflønning til bestyrelsen og implementering af en aktie-baseret incitamentsprogram.
IVF markedet (fertilitetsudstyr)
In Vitro-Fertilisering (IVF)
IVF repræsenterer en avantgarde i reproduktionsmedicinen, der har muliggjort for millioner af par globalt at tackle infertilitetsudfordringer. Fra IVF-teknologiens embryonale stadier i slutningen af 1970’erne, er denne videnskab blevet enormt avanceret, drevet af både teknologiske fremskridt og en dybere forståelse af human reproduktion. Bag denne udvikling ligger en kombination af ønsket om at perfektionere behandlingsmetoder og en stigende efterspørgsel for IVF-behandlinger.
IVF, som er en form for assisteret reproduktionsteknologi, indebærer en proces, hvor æg og sæd kombineres uden for kroppen for at fremme undfangelse. IVFs primære anvendelse adresserer infertilitet, som ifølge Centers for Disease Control and Prevention (CDC) beskrives som ude af stand til at opnå graviditet efter 12 måneders forsøg. Flere årsager kan ligge bag infertilitet, varierende fra hormonelle ubalancer til fysiske blokeringer i reproduktionssystemet. Ydermere, påvirker livsstilsfaktorer som rygning og alkoholindtagelse samt biologisk aldring, især hos kvinder, chancen for befrugtning.
Behandlingsmetoder for infertilitet er varierede: medicinske behandlinger, kirurgiske interventioner, insemination, og ART, med IVF som den dominerende form. Selvom IVFs popularitet er stor, og behandlingsresultaterne er forbedret, ligger den generelle sandsynlighed for at føde et sundt barn gennem IVF på cirka 40%, afhængig af variabler som kvindens alder ved behandling og den enkelte kliniks kompetencer.
Indenfor denne rivende udvikling i IVF-sektoren står Vitrolife som en top udbyder. Med en historie der favner tidlige fremskridt indenfor kryopreservering, har virksomheden konstant innoveret, udvidede sit produkttilbud for at bedst tjene IVF-klinikker på verdensplan. Vitrolifes betydning manifesteres i deres omfattende produktlinje, der støtter alle aspekter af IVF, fra æghøst til embryoimplantation, og som potentielt kan forhøje implantations succesrate.
Markedsoversigt
På IVF-markedet træder to primære spillere frem: Vitrolife og CooperSurgical. CooperSurgical er ikke kun fokuseret på fertilitets behandling, da det kun er en del af deres forretning (42% af deres omsætning i 2022 relateret til IVF). CooperSurgical har ligesom Vitrolife, været aktive i strategiske opkøb. I 2022 rapporterede CooperSurgical’s fertilitetsafdeling en omsætning på $430 millioner (cirka 4,8 milliarder SEK), sammenlignet med Vitrolife’s 3,2 milliarder SEK. Dette placerer CooperSurgical som en dominerende aktør, større end Vitrolife. Med henblik på markedsandel, sidder Vitrolife på omkring 20%, mens CooperSurgical tager ca. 30%, og tilsammen ejer de næsten 50% af markedet. Yderligere konkurrence kommer fra mindre aktører, individuelle klinik systemer og prominente navne som FujiFilm-Irvine Scientific, Hamilton Thorne, Natera og Invitae.
Vitrolife vurderer det globale marked for assisteret reproduktion til at være mellem 100-150 milliarder SEK ud fra et IVF-klinisk perspektiv. Dertil estimeres det globale genetiske testmarked til omkring 5 milliarder SEK. Både Vitrolife og CooperSurgical forudser en årlig vækstrate (CAGR) på 5-10% for det generelle marked, hvor IVF potentielt vil opleve større vækst end genetiske tests.
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
Strukturel vækst i skarp fokus
IVF-markedet er defineret af forskellige strukturelle tendenser, som bidrager til en markant- og konstant vækst. Flere af disse tendenser afspejler det faktum, at flere vælger at få børn senere, hvilket reducerer sandsynligheden for at få børn på den traditionelle måde. Dette er illustreret i nedenstående graf.
(Kilde: Skensved, u.d.)
Fra begyndelsen af 1960’erne, hvor gennemsnitsalderen for førstegangsfødende var omkring 23 år, er den i dag steget til over 29 illustrerer tendensen med at kvinder venter med at få børn. Denne tendens er ikke kun fremherskende i Danmark, men observeres globalt.
(Kilde: Danmarks Statistik)
Tendensen skyldes blandt andet at befolkningen uddanner sig mere, hvilket skubber kvindens alder for førstefødte senere, i og med kvinden samtidig først senere får et fuldtidsjob. Derudover, er det siden 1960 også blevet almindeligt at kvinden også arbejder. I bilag 1 kan man se en figur, der viser korrelationen mellem uddannelsesniveau og gennemsnitsalder ved første barns fødsel. Grundet den stærke tendens over en lang årrække forventes det at tendensen vil fortsætte, og dermed vil efterspørgslen for IVF-behandlinger øges.
Dertil er der i samfundet opstået en større accept og åbenhed omkring IVF-behandling og assistance til forplantning. Dette, kombineret med en stigende tendens til at blive enlig forælder – drevet af økonomisk uafhængighed – bidrager ligeledes til væksten. Endvidere, ses en voksende trend omkring “regnbuebørn” (regnbuebørn er betegnelsen for børn, der vokser op hos homoseksuelle forældre eller hos singleforældre) i mange vestlige lande.
(Kilde: Danmarks Statistik)
Den tredje trend vi har valgt at fokusere på, er den asiatiske vækst, hvor både Japan, Kina og Sydkorea har problemer med deres demografi. De har en stor ældrebyrde, hvor de samtidig føder for få børn til at understøtte deres økonomi og dette er et problem på lang sigt.
(Kilde: Statistia.com)
Dette bidrager til at den demografiske situation i Asien er en signifikant driver for IVF-vækste. Med en aldrende befolkning og faldende fødselstal står disse lande overfor økonomiske udfordringer på lang sigt. Både den kinesiske- og japanske regering har identificeret det som en topprioritet at få højere fertilitetsrater, da det skal understøtte den fremtidige økonomiske fremgang. Som et bevis herpå har Japan introduceret statslige tilskud, hvor 70% af IVF-omkostningerne nu refunderes. I Kina, selvom gennemsnitsalderen for førstegangsfødende er 27 år, er lignende støtte initiativer blevet implementeret. Dette tyder på mulige fremtidige initiativer i Korea, der har lignende fertilitetsniveau og høj gennemsnitsalder for førstegangsfødende som i Japan.
I denne kontekst har Vitrolife en større markedsandel i Asien sammenlignet med CooperSurgical. Med Japan og Kina, der tegner sig for 22% af den samlede omsætning, er Vitrolife godt positioneret til at kapitalisere på denne vækst, som vi forventer vil overgå de generelle vækstforventninger på 5-10% for hele markedet.
Foruden de ovennævnte hovedtendenser, er der yderligere faktorer, der bidrager til væksten, selvom de måske ikke har samme primære betydning:
- Opkomsten af en større middelklasse.
- Udbredelsen af både offentlige og private forsikrings initiativer for IVF.
- Kontinuerlige teknologiske fremskridt inden for IVF-området.
Consumables
Consumables refererer til værktøjer og reagenser, som anvendes i IVF-laboratorier på forskellige klinikker. De er essentielle for at dyrke og skylle oocytter og sædceller, og inkluderer også nødvendigt udstyr som nåle og pipetter, der bruges gennem hele IVF-behandlingen. Disse consumables betragtes som yderst kritiske og har en “surgical grade”, hvilket indebærer specifik emballage, garanti for sterilitet og nødvendig dokumentation. Finansielt set er en vigtig detalje deres begrænsede holdbarhed, hvilket indebærer, at Vitrolife forventes ikke at opleve udfordringer med ufordelagtige lager dynamikker. Markedet for disse produkter er desuden reguleret og underlagt bestemte klassifikationer for medicinsk udstyr, hvilket skaber barrierer for nye aktører, der ønsker at træde ind på markedet.
Technologies
Technologies indeholder Embryoscope inkubatoren, hvilket er en avanceret inkubator som bliver brugt indenfor IVF. En inkubator er en enhed, der skaber et kontrolleret miljø, hvor man kan regulere forhold som temperatur, fugtighed og gasniveauer, som er afgørende for embryoets vækst og udvikling. I en IVF-behandling bruges inkubatorer til at dyrke befrugtede æg under optimale forhold, der efterligner de naturlige forhold i en kvindes krop.
Vitrolife´s Embryoscope inkubator er en time-lapse udgave, som kan tage billeder af embryoet, hvilket bliver kombineret med deres software, der kan evaluere dataen over embryoen. Derudover er der også en laser, som kan bruges til at fortynde skallen af det befrugtede æg eller til at tage en biopsi.
Embryoscope adskiller sig fra traditionelle inkubatorer, fordi det tillader overvågning og optagelse af timelapse-videoer af befrugtede æg, mens de deler sig og udvikler sig over tid uden at skulle fjerne dem fra inkubatoren. Ved den traditionelle metoder skal man tage embryoet ud af et sikkert miljø, de kan vækste i, for at tjekke embryoets kvalitet. Dette skal gøres på bestemte tidspunkter over 5 dage. Ved Vitrolifes system bliver embryoet holdt i et sikkert miljø, men bliver overvåget af kameraer og derved sikrer man minimal tid udenfor det sikret miljø og dermed større chance for et embryo af høj kvalitet, der forhåbentlig resulterer i et sundt barn for klienten. Der kan ses en god video, der illustrerer processen på følgende adresse: https://www.vitrolife.com/why-vitrolife/the-patient-ivf-journey/embryoscope-time-lapse-system/
Fordele ved at bruge embryoscope inkluderer:
- Konstant overvågning af embryoets udvikling: Med traditionelle inkubatorer skal embryologer fysisk fjerne embryonerne for at inspicere dem under mikroskop, hvilket kan udsætte dem for ændringer i temperatur og atmosfæriske forhold. Med embryoscope kan embryologer overvåge embryoner uden at forstyrre dem.
- Bedre udvælgelse af embryoner: Timelapse-teknologien giver en detaljeret indsigt i embryoets udvikling, hvilket hjælper med at identificere de mest levedygtige embryoner for overførsel eller frysning.
- Øget chancer for graviditet: Selvom studier varierer, mener nogle, at brugen af Embryoscope kan forbedre chancerne for graviditet, fordi det hjælper med at vælge de bedste embryoner for overførsel.
(Kilde: Vitrolife.com)
Genetiske tests
Igenomix (Genetiske services) blev opkøbt i 2021 gennem en aktieudstedelse. Igenomix står for omkring 40% af Vitrolife Group’s samlede salg. Igenomix R&D afdeling har været en vigtig drivkraft for væksten siden lanceringen af firmaet i 2010, som siden dengang har haft mere end 445 videnskabelige udgivelser, hvoraf flere annonceringer er blevet foretaget på bl.a. European Society of Human Reproduction og American Society for Reproductive Medicine.
Vitrolife sælger, gennem Igenomix, testene PGT-A og ERA.
(Kilde: Vitrolife.com)
PGT_A er en test der kan analysere kromosomer, og derigennem analysere statussen på kromosomerne af embryoet. Resultatet heraf gør det mere sandsynligt at man får valgt et embryo med normal mængde kromosomer, hvilket betyder at et eventuelt barn ikke vil have et handikap.
ERA er en diagnostisk test, der bestemmer kvinders unikke optimale timing af transferen af embryoet, således at embryoet overføres i intervallet når befrugtning er mest sandsynligt. Effekten af ERA-testen har været omdiskuteret, da der er videnskabelige artikler, der peger på, at det har stor effekt og andre, der peger på, at det ingen effekt har. ERA-test har størst effekt for de kvinder, der har oplevet gentagne fejlslagne implantationer. På ERA-markedet foretages der ikke refunderinger, og dermed vil det ikke være muligt for forbrugere at sagsøge Vitrolife, da de er ejere af Igenomix der har solgt et produkt uden effekt.
Salget af PCT-A test udgør ca 65% af Igenomix salg og ERA-testen udgør ca. 35% af Igenomix’ salg. Det samlede salg af Igenomix udgør omkring 10% af Vitrolife Groups samlede omsætning.
Opkøbet havde flere positive strategiske muligheder, da det bliver muligt at kunne facilitere hele forsyningskæden til IVF-klinikker for en hel IVF-behandling. Dog var forretningens margin udvandede, da den havde en EBITDA margin på 28%, hvor det traditionelle Vitrolife havde en EBITDA margin på mellem 32,5% og 34%. Derudover havde de en brutto margin, der var ca. 10 procentpoint lavere end det traditionelle Vitrolife brutto margin på omkring 68%.
(Kilde: Vitrolife.com)
Problemer med genetiske test
Som vist i grafen nedenfor, så har væksten det seneste år været ikke eksisterende. Dette skyldes måske at det kom frem at klinikker havde solgt ERA testen til kvinder, der ikke var kandidater til at modtage en sådan test, altså at de ikke havde oplevet gentagne implantation fejl. Dette skyldes, at betalingen af sådanne behandlinger typisk dækkes af forsikringsselskaberne til brugerne og ikke brugerne selv. Derfor har der været et mersalg ift. hvad har været strengt nødvendigt. Derudover kom der i februar 2023 en artikel (Fertility and Sterility volume 119, issue 2), der ikke kunne dokumentere signifikant effekt af ERA-testen.
(Kilde: Vitrolife Interim report Q2 2023)
Fra “CEO Comment” i Interim Report Q2 ser IPA, at Vitrolife har en omvæltende udfordring da en af de klinikker de sælger mest til har insourced deres PCT-A test. Interim CEO i Vitrolife, Jón Sigurdsson, udtaler at det er med til at skabe nye muligheder for vækst af deres brede portfolio af produkter og services. Vi mener dog at det først og fremmest er en udfordring hvis PCT-A testen kan produceres in-house af alle de klinikker de sælger til, således at 65% af Igenomix salg går mod 0.
Værdisætning, DCF
Vitrolife har fastholdt de samme finansielle målsætninger siden virksomhedens opstart i 2014, nemlig:
- En 20% valuta justeret gennemsnitlig vækst over en treårig periode, inkluderet opkøb.
- En EBITDA-margin over 30%.
- Net debt / EBITDA under 3.
I flere år har deres EBITDA-margin ligget over de 30%, inklusiv i 2022. Deres højeste margin var på 34% i 2018. Vi ser Vitrolife som et kvalitetsselskab; når de sælger for 100 kr., har det kun kostet dem 57 kr. at producere. Dette fremstår som en indikation af, at deres produkter er højt værdsat af kunderne, og at de er tilfredse med det, Vitrolife leverer.
En anden fordel ved Vitrolife er deres forretningsmodel. Den er ikke særlig kapitalintensiv, idet de kun har investeret mellem 4-14% af deres omsætning i kapitalinvesteringer, eksklusiv deres opkøb. Deres forretningsmodel genererer et stabilt cash flow, i takt med deres kunder konstant behøver nye produkter, og de kan ikke lagre for mange produkter af frygt for forældelse. Virksomheden opererer i en niche med duopol, og selvom markedet er lille er der potentiale for vækst grundet flere udfordringer. Adgangsbarriererne i denne sektor er høje på grund af regulering af nye produkter, og nødvendigheden af at etablere relationer til forskellige klinikker, opbygge en bred produktportefølje samt viden herom. Disse faktorer kræver tid og investering, hvilket gør industrien attraktiv for virksomheden.
Dette understreges også af, at de historisk har haft en cash conversion (Free cash flow / EBITDA) på lidt over 60% og en cash conversion til net profit på 110%, hvilket vi finder særdeles tiltalende.
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
I vores estimater har vi lagt vægt på at Genetic Services har haft udfordringer, hvorfor vi ikke tillagt dem betydelig vækst. Dermed bliver væksten stort set genereret af consumables, som det kan ses i grafen nedenfor.
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
Analysens vægt er baseret på følgende aspketer:
- Vi har antaget en strukturel vækst i consumables på 15,6%, hvilket afspejler den historiske vækstrate. Vi forventer en forøget vækst i de kommende år på grund af genåbningen af Kina samt stigende støtte til IVF-behandlinger i Asien, hvor Vitrolife har en betydelig markedsandel. Denne vækst forventes forstærket af en gunstig valuta situation i det første år. Men vi antager også, at beslutninger om børnefødsler er blevet udskudt på grund af mulige økonomiske udfordringer og stigende renter.
- For Technologies-segmentet har vi baseret vores forventninger på den historiske vækstrate.
- Med hensyn til Genetic Services, antager vi minimal vækst. Vi vil nødigt indregne vækst her, før vi ser en positiv vending i markedet. Det er dog muligt, at denne tilgang kan vise sig at være for forsigtig.
Marginerne er blevet beregnet via:
- Vi har brugt den historiske margin for consumables og technologies, hvilket er henholdsvis 32,5% EBITDA-margin og 28% EBITDA-margin for Genetic Services. Dette har hjulpet os med at fastslå det forventede EBITDA-niveau.
- For CAPEX, afskrivninger og netto arbejdskapital har vi brugt historiske niveauer som en procentdel af omsætningen. Men vi ser en nedadgående tendens for CAPEX. Givet Vitrolifes “asset light”-model forventer vi, at selskabet kan nærme sig den historiske lave CAPEX på 4% af omsætningen.
- Vi har beregnet en vægtet gennemsnitlig kapitalomkostning (WACC) på 7,5% for vores estimater.
Baseret på ovenstående faktorer er vores samlede estimat som følgende:
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
Dermed opnår vi en fair værdi for aktien på 199,8 SEK, hvilket sammenlignes med dagens kurs på 144 SEK, der indikerer en upside på 52%. Dette giver os en forventet IRR på 10,8%.
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
Sensitivitets analyser
Sensitivitetsanalysen viser, hvordan en justering af den forventede årlige vækstrate over de næste 10 år påvirker værdiansættelsen. Selvom vi primært estimerer en gennemsnitlig årlig vækstrate på 9%, undersøger vi scenariet, hvor vækstraten falder til 7% og stiger til 11%. Samtidig har vi set på effekten af en reducering/stigning i den forventede EBIT-margin fra vores hovedscenarie på 28% ned til 25% og op til 30%. Under de mest pessimistiske forudsætninger i denne analyse vil Vitrolifes fair værdi være 151 SEK pr. aktie, hvilket stadigvæk indikerer potentiale for værdistigning.
(Kilde: Investment Panel Aarhus, egen tilblivelse)
Konklusion
Vi vurderer Vitrolife til at være en spændende virksomhed, som har potentiale til at blive rigtigt interessant i takt med at salget, især til Asien, stiger i forbindelse med at landene åbner fuldt ud op efter Coronakrisen, samt at vi kommer igennem perioden med høje renter. Af Vitrolifes tre dimensioner er vi især begejstrede for Consumables, som har drevet salget, og dermed væksten, de seneste par år.
Vitrolifes historik med at lave stærke, innovative opkøb er også en vigtig faktor, der tillægges betydning for deres vækstpotentiale, og selvom Igenomix isoleret set ikke har vist stærk vækst, så har det åbnet muligheder for Vitrolifes strategiske potentiale. Opkøbet medvirker til at de kan komme med et komplet produktmix når de laver tilbud til fertilitetsklinikker. Udfordringerne for Igenomix’ to bedst sælgende test vurderede vi at være signifikante omend kun kortsigtede. At vi i IPA undervuderer usikkerheden for de 2 genetiske test, ERA og PGT-A, kan være årsagen til at vi finder en upside ved Vitrolife.
Ligeledes at Vitrolife opererer på et marked med forventet strukturelle vækst, grundet trends med at alderen for førstegangsfødende er stigende og en globalt voksende middelklasse, gør at der rent fysiologisk vil være et større behov – og dermed efterspørgsel – for fertilitetsbehandlinger og Vitrolifes produkter.
Vitrolife kan være et godt supplement til en investeringsportefølje, og vi, i IPA, kommer til at følge den tæt, således, at vi er klar til at tilføje den til vores modelportefølje, hvis den bliver for “billig” eller hvis nogle af de aktier vi allerede har når op på det prisniveau vi vurdere til fair value.
Bilag
- Statistikker for første barn
Kilde: (Schweizer & Guzzo, 2020)
